연방준비제도이사회(FRB)는 장기불황의 깊은 늪에 빠져 있는 일본이 디플레이션 증상을 너무 늦게 인식했다고 믿고 있다. 일본의 경우 버블의 결과를 과소평가했으며 지나치게 낙관적이었다. FRB는 버블 이후의 경제를 관리함에 있어서 같은 실수를 반복하지 않기로 굳게 결심하고 있는 터다.

그린스펀 의장은 가까운 장래에는 인플레이션이 우려되지 않기 때문에 조심하는 쪽으로 치우치는 편이 낫다고 보고 있다. 전쟁이 끝난 후에도 경제 회복 기미가 나타나지 않으면 연방기금 금리는 앞으로 인하될 것이다. 하지만 금리가 0%에 가까워짐에 따라 감세와 정부지출 확대 등 재정 정책이 경제를 부양하는 데 있어 더 중요한 역할을 맡게 될 것으로 보인다.

중앙은행은 전쟁이 끝나 경제 상태가 호전되리라는 기대 하에 현행 금리 유지를 결정했다. 부시 대통령이 관심을 전쟁에서 경제로 돌린 것은 재정적 경기부양책을 쓸 가능성을 높여준다. 낮은 유가와 달러화 가치 하락은 또한 경제에도 보탬이 될 것이다. 투자자들이 경제에 대한 믿음이 부족하기 때문에 채권 수익률은 낮은 상태를 유지하면서 경제에 도움을 줄 전망이다. 또한 번의 금리 인하를 단행하면 부작용이 생길 수 있다. 고정 수입으로 살고 있는 많은 사람들이 타격을 입을 것이다.

늘어나는 적자와 채권

10년만기 국채는 4% 벽을 넘어가는 데 어려움을 겪고 있다. 투자자들은 경제가 빠른 시일내에 강력한 힘을 갖출 것이라고는 기대하지 않고 있다. 하지만 증가일로의 예산 적자만으로도 채권 수익률은 상승하게 될 것이다. 지난 해에 연방 정부는 5,000억달러를 빌렸으며, 앞으로도 이 액수는 더 늘어날 전망이다. 국채의 평균 만기가 현저하게 줄어들어 연방정부로 하여금 더욱 자주 마켓을 찾게 할 것이다. 경기 회복과 국채 공급의 증가는 수익률을 더욱 높게 된다.

반면 사채는 경제 회복을 예견하는데 있어 국채와 주식을 앞서고 있다. 국채에 비해 크레딧 스프레드가 좁아지고 있어 채무불이행 가능성이 낮아지고 실적이 높아진 한편 자금 회전이 개선되고 있음을 반영하고 있다. 사채는 낮은 투자 등급의 경우에도 다른 고정 수익을 주는 투자수단에 비해 성적이 좋다. 주식저당 채권(MBS)에는 양면성이 있다. 이자율 상승에 대한 기대로 프리페이먼트 위험이 낮아진 반면 장기 채권의 경우에는 은행들이 추후에 융자 수요에 대처하기 위해 이를 매각할 경우 타격을 입을 수 있기 때문이다.

증시, 긴 베어마켓의 반복

최근 장에서 나타난 낙관주의를 불 마켓의 전조로 보기에는 아직 어렵다. 전후 시대의 가장 긴 베어 마켓은 1968-1982년까지 계속됐다. 바닥은 1974년이었다. 1968-1974까지의 베어마켓과 현재의 주가 폭락간에는 공통점이 있다. 베어마켓 초기에 투자자들은 주식을 기피하고 부동산과 현금을 선호했다. 그 과정에서 주가가 55% 떨어졌으며, 집값은 25% 올랐다. 역사는 반복되고 있다.

하지만 큰 차이는 1968-1974까지는 높은 인플레와 낮은 생산성이 존재했지만 지금은 반대로 낮은 인플레와 높은 생산성이 나타나고 있다는 것이다. 현재 투자자들에게는 포트폴리오의 프로페셔널한 관리와 다양화가 필요하다. 베어마켓이 어서 지나가는 것이 우리의 바람이다.

손성원 박사<웰스파고 은행 수석 경제학자> www.drsohn.com